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中欧基金固定收益:债市进入双轮驱动期

2015-08-10 10:00:35

  双名

  6月15日以来,中国A股市场演绎巨幅震荡,但债券市场的表现则颇为平静。

  从历史数据来看,中国资本市场发生过几次股债双杀的情况,尤其当股市发生30%以上的大幅调整时,债市走低的概率更高。但这一次,债市平淡中显露一丝惊喜。

  据Wind资讯统计,在股市发生巨震以来,中信标普全债指数涨幅约为1.05%,一半以上的债券型基金取得了正收益。

  到底是何原因让债市表现得如此淡定?为此,《第一财经日报》近日专访了中欧基金固定收益策略组投资总监刁羽。他称,中长期来看,债券市场价格走高是大概率事件。自2013年四季度以来,债券市场投资大概率已经进入债券价值“双轮驱动”时代,无论是从静态的收益率构成,还是动态的收益率变化来看,债券价值都从此前单一的估值驱动变成了估值和基本面的“双轮驱动”。

  第一财经日报:近期当股市大幅调整的时候,债券市场表现尚佳。在你看来,当前债市整体环境如何?

  刁羽:在2013年三季度之前,信用债的价值驱动主要来自基准利率的变化,因此估值因素在整个投研决策中起到了决定性的作用,而基本面研究的主要作用在于规避风险,但仅仅规避风险并不意味着能创造超额收益,就像一支军队,仅仅能避开地雷并不意味着能杀敌制胜。

  但这种情况已经在发生改变。2013年三季度以来,从静态的收益率构成上来看,信用利差在为数众多的一大批信用债的收益率构成中占比已经超过一半;从动态的收益率变化来看,近年来,经常看到信用债走出不同于利率债变化的独立行情。

  因此,无论是从静态的收益率构成,还是动态的收益率变化来看,现在债券价值已经从2013年三季度之前的单一的估值驱动变成了估值和基本面的“双轮驱动”。

  日报:近期债券收益率有所下滑,在你看来,债券市场未来的机会在哪里?

  刁羽:从中长期来看,债券收益率下行仍是大概率事件,当前比较大的投资机会主要来自公司债券发行改革所带来的制度红利。自2015年初证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》后,公司债发行扩容,为市场提供了更多的投资标的,投资者能够通过研究找到性价比较高的品种,从而获得更好的投资机会。此外,根据新实施的管理办法,交易所债券能够在固定收益平台进行协议回购,从而在竞价系统的标准化回购之外获得了更多的融资功能,这亦是改革提供的制度红利。

  总体而言,与市场机会的不确定性相比,制度红利往往能提供更为确定的投资机会。从基本面来看,债券市场依然存在交易性机会。前期央行降准并降息,一方面是因为宏观经济持续疲软,另一方面是出于稳定市场预期、降低金融风险的目的。对于债券市场而言,央行宽松政策的出台将降低短端收益率,并可能带动长端收益率下行,出现交易性机会。此外,降息能够有效降低企业财务成本,有利于社会信用风险收敛,利好产业债券投资。

  日报:既然长期看好,那你是通过怎样的策略去实现财富的长期增值?

  刁羽:理念决定策略,有什么样的理念就有什么样的策略。我们的策略可用一句话概括:把握市场类似大自然春夏秋冬的时序轮动,并在特定的季节突出最适应这个阶段的部位。周期比趋势更重要,市场一般会不断重复从“非常差到好”、“好到非常好”、“非常好到差”、“差到非常差”这四个阶段的循环,类似于大自然春夏秋冬的四季轮回。

  我们根据债券的风险收益配比把组合分为三个部位:第一个部位是高票息久期比的债券,属于防守性部位;第二个部位的债券具备较高利率弹性;第三个部位是具备较高信用弹性的债券。根据市场阶段的不同来调整投资组合的结构,突出最适宜这个阶段的部位,可粗略地概括为:在市场由严冬回暖时,增持第二部位债券;市场由春转夏,增持第二、三部位债券;市场入秋则以观望为主;在市场入冬,逐渐增持第一部位资产。

  目前,中国市场上的信用债可以分为城投债和产业债两类。相对于城投债,产业债的基本面研究在风险和价值考量中占据更重要的位置,是投资的新“蓝海”。借力行业研究,我们可以更准确地把产业债细分到三个部位之下,再根据“四季三部、谋时而动”的投资逻辑进行配置,从而实现债券价值的“双轮驱动”。

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